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Mercado CambialEuro/Dólar19-05-2022  15:46
  • investimento

Desde 2021, no ano seguinte ao início da pandemia, o Dólar Americano (USD) tem vindo a apreciar de forma constante em relação ao Euro (EUR), subindo dos máximos de 2021 de 1,23 para os actuais 1,05 EUR/USD, aproximando-se, assim, da paridade. De 2014 até à presente data, a cotação tem permanecido num intervalo estável, entre os 1,04 e os 1,25 EUR/USD. 
 
Em termos históricos o USD atingiu o seu valor mais alto (0,83€/$) em Outubro de 2000, cerca de dois anos depois do EUR ter sido lançado em 1 de Janeiro de 1999, tornando-se, na altura, a moeda de mais de 300 milhões de cidadãos. Nos anos seguintes, a tendência foi de depreciação até Abril de 2008 (1,60 EUR/USD), no período da crise do subprime. Depois dos mínimos verificados nesse período, até à data actual, o USD tem vindo a apreciar de forma persistente face ao EUR.

 

Figura 1: Cotações Históricas do Euro/Dólar Americano
1
Fonte: Banco Invest, Bloomberg. Cotações de 2001-12-31 a 2022-05-11. O símbolo σ representa o desvio padrão.


Desta forma, a questão do momento é: será que o USD vai quebrar o limite inferior dos últimos anos, ou será que o EUR vai voltar a recuperar? Para responder à questão anterior é importante entender quais são os drivers do mercado cambial.
 

A análise fundamental foca-se primariamente nas dinâmicas económicas, sociais e políticas que impulsionam a oferta e a procura. As cotações das divisas movem-se principalmente com base na oferta e na procura, ou seja, no nível mais fundamental, uma moeda aprecia porque há procura por essa moeda. Pelo contrário, as cotações diminuem quando existe excesso de oferta. As dinâmicas de oferta e procura são as verdadeiras determinantes para prever os movimentos cambiais futuros. No entanto, fazer previsões da oferta e procura não é simples.
 

Existem muitos factores que contribuem para a oferta e procura líquida de uma divisa, como fluxos de capital, fluxos comerciais, especulação e necessidades de cobertura. Por exemplo, de 1999 até ao final de 2001, o USD encontrava-se muito forte em relação ao EUR, uma situação impulsionada principalmente pelo boom da Internet no mercado accionista dos EUA e o desejo dos investidores estrangeiros de participar nessa subida dos mercados. Nessa altura, a forte procura por activos americanos exigia que investidores estrangeiros vendessem as suas moedas locais e comprassem USD. Desde o final de 2001, após os ataques do 11 de setembro e do rebentar da bolha dotcom, os Estados Unidos começaram a cortar as taxas de juros e os investidores estrangeiros começaram a vender os seus activos americanos, em busca de rendimentos mais altos em outras zonas geográficas.
 

Na literatura académica, há várias teorias que tentam explicar as dinâmicas de procura e oferta por uma determinada moeda como a paridade do poder de compra, o fluxo comercial, o diferencial de inflação, o modelo monetário, ente outros. Contudo, ao longo da história, umas tendem a demonstrar empiricamente mais solidez do que outras.
 

Uma das que se tem apresentado bastante robusta para o EUR/USD é o modelo do diferencial da taxa de juro (não confundir com o modelo da paridade da taxa de juro). Este modelo sugere que os movimentos da taxa cambial são determinados pelo nível da taxa de juros de um país. Países com taxas de juro mais altas devem ver as suas moedas apreciarem, enquanto países com taxas de juro mais baixas devem ver as suas moedas depreciarem. A razão de ser desta relação é que, a partir do momento em que um país aumenta as suas taxas de juros, as aplicações nesse país passam a ter uma rendibilidade maior e, desta forma, ficam mais atractivas para os investidores internacionais, e esses tenderão a mover as suas aplicações para esse país. Portanto, terão de trocar a sua moeda nacional pela moeda estrangeira, aumentando a procura da última e, consequentemente, fazendo o seu valor apreciar.
 

Figura 2: Regressão entre o EUR/USD e o diferencial das yields das obrigações a 10 anos dos Estados Unidos e da Alemanha.
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Fonte: Banco Invest, Federal Reserve Bank of St. Louis. Cotações de 2006-01-09 a 2019-12-27.


Para verificar o quão robusto é este modelo no caso do EUR/USD, foi construída uma regressão com observações semanais, compreendidas no período entre o início de 2006 e o final de 2019. Na Figura 2 é possível observar uma relação linear entre o diferencial das yields a 10 anos dos Estados Unidos (US) e da Alemanha (GY) e a cotação do EUR/USD: quando o diferencial das yields aumenta, o USD tende a apreciar face ao EUR (ou seja, a cotação do EUR/USD diminui). A equação da regressão é apresentada abaixo:

(1) EUR/USD = - 0.116 * ylddif + 1.385

O EUR/USD representa a cotação do câmbio e o yld dif representa o diferencial das yields das obrigações a 10 anos dos Estados Unidos e da Alemanha. O R-quadrado (R2) da regressão é 0,67, ou seja, dois terços da variância da cotação do EUR/USD é explicada pelo diferencial das yields das obrigações a 10 anos, demonstrando a robustez do modelo. A mesma regressão foi feita com o diferencial das yields das obrigações a 2 anos, e verificou-se a mesma tendência com um R-quadrado ligeiramente menor (0,63).
 
De acordo com esta regressão da Figura 2, em média, por cada aumento unitário do diferencial (1bp) das yields, o EUR deprecia 12 pips face ao USD.
 
Como os mercados descontam para o futuro, temos de observar qual a expectativa do diferencial das taxas de juro no futuro. Para o final deste ano, o mercado desconta uma taxa de juro na ordem dos 2,72% nos Estados Unidos e 0,23% na Zona Euro. Dessa maneira o diferencial esperado é 2,49% Substituindo o valor na equação a cotação de equilíbrio do EUR/USD situa-se nos 1,096.
 
Essa teoria tem se mostrado muito robusta, sobretudo no EUR/USD. Ainda assim, este modelo não é livre de falhas. A maior fraqueza do modelo é que não leva em consideração a balança comercial dos respectivos países, usando apenas os fluxos de capital. De facto, o modelo tende a enfatizar sobretudo os fluxos de capital em detrimento de outros factores, como a estabilidade política, a taxa de inflação, o crescimento económico, entre outros. Na ausência desses tipos de factores, o modelo pode revelar-se útil, na medida que é bastante lógico concluir que os investidores procuram rendibilidades esperadas superiores. 
 
Outro ponto fraco do modelo é que não leva em consideração o lado da oferta da moeda, presente no modelo monetário, e que pode ter grande impacto da cotação da divisa. No entanto, é nas alturas de política monetária excessivamente expansionista que o modelo monetário é mais bem-sucedido. De facto, o modelo monetário tem fraca capacidade preditiva em países que seguem uma política monetária estável ao longo do tempo, como é o caso.

  

Conclusão


De acordo com o modelo do diferencial das taxas de juro, o USD transaciona acima do seu justo valor. No entanto, esta diferença poderá ser explicada pelo cenário geopolítico actual, o qual pode condicionar as dinâmicas de procura e oferta das divisas, assim como os movimentos de capitais e a procura de activos de refúgio. O USD, assim como o iene japonês (JPY) e o franco suíço (CHF), são, regra geral, considerados activos de refúgio, apresentando tendências de apreciação no curto-prazo em períodos de crise e incerteza económica. A magnitude desse impacto depende sempre da evolução dessa incerteza. Porém, como podemos observar na Figura 2, apesar da volatilidade destes movimentos de curto prazo, o diferencial de taxas de juro tende a servir de âncora em torno da cotação de equilíbrio.
 







Daniel Vicente
18/05/2022

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    [us]Bolsa de Valores de Nova Iorque encerrada devido ao Dia da Independência
    [de]07h00: Balança Comercial (Mai)
    [es]08h00: Desemprego (Jun)
    [eu]09h30: Confiança do Investidor Sentix (Jul)
    [eu]10h00: Índice de Preços ao Produtor (Mai)
    [eu]Discursos de vários membros do BCE: Nagel (15h00) Elderson (15h30) e De Guindos (16h00)
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    [jp]01h30: Índice PMI (Jun)
    [cn]02h45: Índice PMI (Jun)
    [fr]07h45: Produção Industrial (Mai)
    [es]08h15: Índice PMI (Jun)
    [it]08h45: Índice PMI (Jun)
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    [eu]09h00: Índice PMI (Jun)
    [jp]01h30: Índice PMI (Jun)
    [us]14h45: Índice PMI (Jun)
    [us]15h00: Encomendas às Fábricas (Mai)
    [us]15h00: Encomendas de Bens Duradouros (Mai)
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    [de]07h00: Encomendas às Fábricas (Mai)
    [eu]08h00: Discurso de Rehn, membro do BCE
    [es]08h00: Output Industrial (Mai)
    [es]08h00: Produção Industrial (Mai)
    [de]08h30: Índice PMI Construção (Jun)
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    [us]15h00: Criação de empregos JOLTS (Mai)
    [us]19h00: Minutas da reunião da Reserva Federal 
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    [uk]09h30: Output por hora (1.º Tri)
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    [us]13h30: Pedidos Semanais de Desemprego 
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    [eu]Discursos de vários membros do BCE: Lane (10h45), Stournaras (15h10), Centeno (15h10), Herodotou (15h10)
    [us]Discursos de vários membros da Fed: Waller (18h00) e Bullard (18h00)
    [mundo]Reunião dos Ministros dos Negócios Estrangeiros do G20 em Bali
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    [eu]Banco Central Europeu publica resultados dos testes de "stress" climáticos da banca
     
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Mercado Cambial

mai 19, 2022, 15:46 by DME Inês Silva
Euro/Dólar

Desde 2021, no ano seguinte ao início da pandemia, o Dólar Americano (USD) tem vindo a apreciar de forma constante em relação ao Euro (EUR), subindo dos máximos de 2021 de 1,23 para os actuais 1,05 EUR/USD, aproximando-se, assim, da paridade. De 2014 até à presente data, a cotação tem permanecido num intervalo estável, entre os 1,04 e os 1,25 EUR/USD. 
 
Em termos históricos o USD atingiu o seu valor mais alto (0,83€/$) em Outubro de 2000, cerca de dois anos depois do EUR ter sido lançado em 1 de Janeiro de 1999, tornando-se, na altura, a moeda de mais de 300 milhões de cidadãos. Nos anos seguintes, a tendência foi de depreciação até Abril de 2008 (1,60 EUR/USD), no período da crise do subprime. Depois dos mínimos verificados nesse período, até à data actual, o USD tem vindo a apreciar de forma persistente face ao EUR.

 

Figura 1: Cotações Históricas do Euro/Dólar Americano
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Fonte: Banco Invest, Bloomberg. Cotações de 2001-12-31 a 2022-05-11. O símbolo σ representa o desvio padrão.


Desta forma, a questão do momento é: será que o USD vai quebrar o limite inferior dos últimos anos, ou será que o EUR vai voltar a recuperar? Para responder à questão anterior é importante entender quais são os drivers do mercado cambial.
 

A análise fundamental foca-se primariamente nas dinâmicas económicas, sociais e políticas que impulsionam a oferta e a procura. As cotações das divisas movem-se principalmente com base na oferta e na procura, ou seja, no nível mais fundamental, uma moeda aprecia porque há procura por essa moeda. Pelo contrário, as cotações diminuem quando existe excesso de oferta. As dinâmicas de oferta e procura são as verdadeiras determinantes para prever os movimentos cambiais futuros. No entanto, fazer previsões da oferta e procura não é simples.
 

Existem muitos factores que contribuem para a oferta e procura líquida de uma divisa, como fluxos de capital, fluxos comerciais, especulação e necessidades de cobertura. Por exemplo, de 1999 até ao final de 2001, o USD encontrava-se muito forte em relação ao EUR, uma situação impulsionada principalmente pelo boom da Internet no mercado accionista dos EUA e o desejo dos investidores estrangeiros de participar nessa subida dos mercados. Nessa altura, a forte procura por activos americanos exigia que investidores estrangeiros vendessem as suas moedas locais e comprassem USD. Desde o final de 2001, após os ataques do 11 de setembro e do rebentar da bolha dotcom, os Estados Unidos começaram a cortar as taxas de juros e os investidores estrangeiros começaram a vender os seus activos americanos, em busca de rendimentos mais altos em outras zonas geográficas.
 

Na literatura académica, há várias teorias que tentam explicar as dinâmicas de procura e oferta por uma determinada moeda como a paridade do poder de compra, o fluxo comercial, o diferencial de inflação, o modelo monetário, ente outros. Contudo, ao longo da história, umas tendem a demonstrar empiricamente mais solidez do que outras.
 

Uma das que se tem apresentado bastante robusta para o EUR/USD é o modelo do diferencial da taxa de juro (não confundir com o modelo da paridade da taxa de juro). Este modelo sugere que os movimentos da taxa cambial são determinados pelo nível da taxa de juros de um país. Países com taxas de juro mais altas devem ver as suas moedas apreciarem, enquanto países com taxas de juro mais baixas devem ver as suas moedas depreciarem. A razão de ser desta relação é que, a partir do momento em que um país aumenta as suas taxas de juros, as aplicações nesse país passam a ter uma rendibilidade maior e, desta forma, ficam mais atractivas para os investidores internacionais, e esses tenderão a mover as suas aplicações para esse país. Portanto, terão de trocar a sua moeda nacional pela moeda estrangeira, aumentando a procura da última e, consequentemente, fazendo o seu valor apreciar.
 

Figura 2: Regressão entre o EUR/USD e o diferencial das yields das obrigações a 10 anos dos Estados Unidos e da Alemanha.
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Fonte: Banco Invest, Federal Reserve Bank of St. Louis. Cotações de 2006-01-09 a 2019-12-27.


Para verificar o quão robusto é este modelo no caso do EUR/USD, foi construída uma regressão com observações semanais, compreendidas no período entre o início de 2006 e o final de 2019. Na Figura 2 é possível observar uma relação linear entre o diferencial das yields a 10 anos dos Estados Unidos (US) e da Alemanha (GY) e a cotação do EUR/USD: quando o diferencial das yields aumenta, o USD tende a apreciar face ao EUR (ou seja, a cotação do EUR/USD diminui). A equação da regressão é apresentada abaixo:

(1) EUR/USD = - 0.116 * ylddif + 1.385

O EUR/USD representa a cotação do câmbio e o yld dif representa o diferencial das yields das obrigações a 10 anos dos Estados Unidos e da Alemanha. O R-quadrado (R2) da regressão é 0,67, ou seja, dois terços da variância da cotação do EUR/USD é explicada pelo diferencial das yields das obrigações a 10 anos, demonstrando a robustez do modelo. A mesma regressão foi feita com o diferencial das yields das obrigações a 2 anos, e verificou-se a mesma tendência com um R-quadrado ligeiramente menor (0,63).
 
De acordo com esta regressão da Figura 2, em média, por cada aumento unitário do diferencial (1bp) das yields, o EUR deprecia 12 pips face ao USD.
 
Como os mercados descontam para o futuro, temos de observar qual a expectativa do diferencial das taxas de juro no futuro. Para o final deste ano, o mercado desconta uma taxa de juro na ordem dos 2,72% nos Estados Unidos e 0,23% na Zona Euro. Dessa maneira o diferencial esperado é 2,49% Substituindo o valor na equação a cotação de equilíbrio do EUR/USD situa-se nos 1,096.
 
Essa teoria tem se mostrado muito robusta, sobretudo no EUR/USD. Ainda assim, este modelo não é livre de falhas. A maior fraqueza do modelo é que não leva em consideração a balança comercial dos respectivos países, usando apenas os fluxos de capital. De facto, o modelo tende a enfatizar sobretudo os fluxos de capital em detrimento de outros factores, como a estabilidade política, a taxa de inflação, o crescimento económico, entre outros. Na ausência desses tipos de factores, o modelo pode revelar-se útil, na medida que é bastante lógico concluir que os investidores procuram rendibilidades esperadas superiores. 
 
Outro ponto fraco do modelo é que não leva em consideração o lado da oferta da moeda, presente no modelo monetário, e que pode ter grande impacto da cotação da divisa. No entanto, é nas alturas de política monetária excessivamente expansionista que o modelo monetário é mais bem-sucedido. De facto, o modelo monetário tem fraca capacidade preditiva em países que seguem uma política monetária estável ao longo do tempo, como é o caso.

  

Conclusão


De acordo com o modelo do diferencial das taxas de juro, o USD transaciona acima do seu justo valor. No entanto, esta diferença poderá ser explicada pelo cenário geopolítico actual, o qual pode condicionar as dinâmicas de procura e oferta das divisas, assim como os movimentos de capitais e a procura de activos de refúgio. O USD, assim como o iene japonês (JPY) e o franco suíço (CHF), são, regra geral, considerados activos de refúgio, apresentando tendências de apreciação no curto-prazo em períodos de crise e incerteza económica. A magnitude desse impacto depende sempre da evolução dessa incerteza. Porém, como podemos observar na Figura 2, apesar da volatilidade destes movimentos de curto prazo, o diferencial de taxas de juro tende a servir de âncora em torno da cotação de equilíbrio.
 







Daniel Vicente
18/05/2022

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